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11月28日，由央企投資協(xié)會(huì)指導(dǎo)，LP投顧主辦，北京市順義區(qū)國有資本經(jīng)營(yíng)管理有限公司、北京工順投資管理有限公司、北京銀行城市副中心分行協(xié)辦的“2025國有投資機(jī)構(gòu)高質(zhì)量發(fā)展研討會(huì)”在北京順義成功舉辦。中華股權(quán)投資協(xié)會(huì)、北京基金業(yè)協(xié)會(huì)、江蘇省創(chuàng)業(yè)投資協(xié)會(huì)、四川省股權(quán)與創(chuàng)業(yè)投資協(xié)會(huì)等十余家行業(yè)協(xié)會(huì)作為支持單位參與了本次會(huì)議。

本次研討會(huì)以“聚焦‘十五五’期間產(chǎn)業(yè)投資、基金招商前瞻布局與創(chuàng)新實(shí)踐”為主題，匯聚了來自相關(guān)政府部門領(lǐng)導(dǎo)、國家級(jí)大基金、央企投資機(jī)構(gòu)、地方政府引導(dǎo)基金、國資PE/VC等各類國有投資機(jī)構(gòu)代表近80人參加活動(dòng)。與會(huì)嘉賓圍繞國有資本投資的深刻變化、產(chǎn)業(yè)投資新思路及機(jī)制創(chuàng)新等議題展開了深度交流。會(huì)上，LP投顧正式發(fā)布了《2025國有投資機(jī)構(gòu)激勵(lì)與盡職免責(zé)（容錯(cuò)）機(jī)制調(diào)研報(bào)告》。

作為連續(xù)第五年開展的專項(xiàng)行業(yè)追蹤，本次調(diào)研共回收有效問卷105份，覆蓋全國20余個(gè)省市。受訪機(jī)構(gòu)中，地方國企及政府部門下屬機(jī)構(gòu)合計(jì)占比超過90%，資金管理規(guī)模在20億至100億元的中等規(guī)模機(jī)構(gòu)占比近五成，呈現(xiàn)出高度的行業(yè)代表性。

報(bào)告通過詳實(shí)的調(diào)研數(shù)據(jù)，揭示了國有投資機(jī)構(gòu)在2025年面臨的深層次體制機(jī)制變化：行業(yè)已跨越“從無到有”的初步探索，全面進(jìn)入“從有到優(yōu)”的落地攻堅(jiān)深水區(qū)，如何量化容錯(cuò)標(biāo)準(zhǔn)、用好考核指揮棒以及應(yīng)對(duì)退出難題成為全行業(yè)的關(guān)注焦點(diǎn)。

容錯(cuò)機(jī)制建設(shè)：從形式覆蓋轉(zhuǎn)向?qū)嵸|(zhì)落地

過去五年，容錯(cuò)機(jī)制的建立率經(jīng)歷了從初步普及到深度反思的一輪周期，已建立容錯(cuò)機(jī)制的機(jī)構(gòu)比例從2020年的52.5%一路穩(wěn)步攀升至63.16%，而2025年這一比例調(diào)整為41.91%，同時(shí)49.52%的機(jī)構(gòu)處于籌備研究階段。

容錯(cuò)機(jī)制建立率的“回撤”跡象表明，行業(yè)已經(jīng)走出了單純追求機(jī)制覆蓋率的階段，轉(zhuǎn)而進(jìn)入對(duì)制度有效性和可操作性的深度反思與實(shí)質(zhì)性建設(shè)期。國資機(jī)構(gòu)普遍意識(shí)到，流于形式的原則性條款無法解決實(shí)際問題，必須通過精細(xì)化的制度設(shè)計(jì)來確立免責(zé)的邊界與流程。

在機(jī)制落地的障礙認(rèn)知上，行業(yè)共識(shí)度達(dá)到五年來最高點(diǎn)。調(diào)研結(jié)果顯示，67.62%的受訪機(jī)構(gòu)認(rèn)為紀(jì)檢監(jiān)察部門對(duì)容錯(cuò)機(jī)制的界定和尺度把握存在不確定性，是當(dāng)前最大的執(zhí)行阻礙；65.71%的機(jī)構(gòu)指出缺乏明確、統(tǒng)一、可操作的執(zhí)行細(xì)則和認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)；64.76%的機(jī)構(gòu)認(rèn)為政府監(jiān)管部門及出資人對(duì)容錯(cuò)機(jī)制的認(rèn)同度仍有不足。這三組數(shù)據(jù)精準(zhǔn)勾勒出當(dāng)前容錯(cuò)機(jī)制“落地難”的系統(tǒng)性成因：外部監(jiān)管認(rèn)同與內(nèi)部執(zhí)行細(xì)則的雙重缺失，導(dǎo)致大量機(jī)構(gòu)雖然有心建立機(jī)制，但在實(shí)際操作層面依然處于觀望與探索狀態(tài)。

風(fēng)險(xiǎn)容忍度：量化標(biāo)準(zhǔn)成為行業(yè)迫切訴求

在如何設(shè)定風(fēng)險(xiǎn)底線這一核心問題上，行業(yè)態(tài)度發(fā)生了較大轉(zhuǎn)變。在此前三年的調(diào)研中，約半數(shù)機(jī)構(gòu)反對(duì)設(shè)置固定的容虧比例，傾向于彈性管理。然而2025年的調(diào)研顯示，僅16.19%和13.33%的機(jī)構(gòu)分別在早期和中后期投資中堅(jiān)持“不應(yīng)當(dāng)設(shè)定固定容虧率”，多數(shù)機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)而尋求明確的、可量化的虧損容忍比例，以此作為合規(guī)免責(zé)的硬性依據(jù)。

數(shù)據(jù)進(jìn)一步揭示了受訪機(jī)構(gòu)對(duì)不同投資階段差異化的風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)知。針對(duì)種子期和天使期等早期投資，機(jī)構(gòu)展現(xiàn)出較高的包容度，28.57%的機(jī)構(gòu)認(rèn)為容虧率可設(shè)定在50%至70%之間，甚至有14.29%的機(jī)構(gòu)接受80%以上的虧損率。

相比之下，對(duì)于成長(zhǎng)期及Pre-IPO等中后期投資，風(fēng)控標(biāo)準(zhǔn)顯著收緊，46.67%的機(jī)構(gòu)認(rèn)為容虧率應(yīng)控制在20%至50%之間，近三成機(jī)構(gòu)要求控制在20%以內(nèi)。

這種對(duì)“量化容錯(cuò)”的集體轉(zhuǎn)向，反映出在嚴(yán)峻的問責(zé)壓力下，一線投資人員迫切需要一條清晰的數(shù)字化安全邊界，以規(guī)避模糊定性帶來的合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)。然而，這種對(duì)確定性的追求也引發(fā)了新的思考，如何在缺乏足夠歷史數(shù)據(jù)積累和行業(yè)公允標(biāo)準(zhǔn)的情況下，科學(xué)、合理地設(shè)定這一容虧比例，避免制度在執(zhí)行中異化，也成為當(dāng)前機(jī)構(gòu)關(guān)注的新焦點(diǎn)。

考核指揮棒：政策功能權(quán)重首次超越財(cái)務(wù)回報(bào)

國有投資機(jī)構(gòu)的績(jī)效考核體系正在發(fā)生深刻的結(jié)構(gòu)性調(diào)整，充分體現(xiàn)了國有資本作為“耐心資本”的政策屬性。調(diào)研統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，在投資層面的考核指標(biāo)中，“投資進(jìn)度達(dá)成情況”與“招引/返投任務(wù)完成情況”分別以70.48%和68.57%的占比位居前兩位。

“財(cái)務(wù)回報(bào)指標(biāo)”的考核權(quán)重在2025年降至48.57%，五年內(nèi)首次低于招引返投等政策性指標(biāo)及資金募集指標(biāo)。這一變化標(biāo)志著國有投資機(jī)構(gòu)的功能定位發(fā)生了實(shí)質(zhì)性偏移，從兼顧政策效應(yīng)與經(jīng)濟(jì)效益的投資人，轉(zhuǎn)變?yōu)榉?wù)國家戰(zhàn)略、推動(dòng)地方產(chǎn)業(yè)落地及強(qiáng)鏈補(bǔ)鏈的產(chǎn)業(yè)資本。國資機(jī)構(gòu)在實(shí)際運(yùn)營(yíng)中，正在將更多的資源與精力傾斜于滿足地方政府的產(chǎn)業(yè)訴求與招商任務(wù)。

與此相對(duì)應(yīng)，考核周期的錯(cuò)配問題依然嚴(yán)峻。股權(quán)投資具有顯著的長(zhǎng)周期特征，但調(diào)研顯示，高達(dá)70.48%的受訪機(jī)構(gòu)依然沿用年度考核機(jī)制。僅有不到8%的機(jī)構(gòu)實(shí)施了覆蓋投資期或退出期結(jié)束后的長(zhǎng)周期考核。這種短期化的考核節(jié)奏與長(zhǎng)期化的產(chǎn)業(yè)培育目標(biāo)之間存在天然張力，直接導(dǎo)致了投資行為的短期化與保守化，成為制約壯大“耐心資本”的制度短板。

激勵(lì)機(jī)制：總額管理與國資監(jiān)管的雙重約束

在激勵(lì)機(jī)制方面，調(diào)研揭示了國有機(jī)構(gòu)面臨的尷尬處境。雖然86.66%的機(jī)構(gòu)已建立了績(jī)效考核制度，但僅有42.86%的機(jī)構(gòu)建立了配套的激勵(lì)機(jī)制。在已建立激勵(lì)機(jī)制的機(jī)構(gòu)中，晉升與職業(yè)發(fā)展機(jī)會(huì)和非經(jīng)濟(jì)激勵(lì)是主要手段，而涉及真金白銀的超額收益分配（Carry）和跟投機(jī)制占比僅為兩成左右。

調(diào)研結(jié)果也明確指出了當(dāng)前激勵(lì)機(jī)制的核心痛點(diǎn)，包括激勵(lì)力度不足、激勵(lì)方式單一且缺乏靈活性等。在薪酬總額管理與國資監(jiān)管的雙重約束下，國有投資機(jī)構(gòu)核心人才的吸引與保留成為難題。盡管部分機(jī)構(gòu)嘗試推行跟投機(jī)制以實(shí)現(xiàn)利益綁定，但受限于復(fù)雜的審批流程與不確定的兌現(xiàn)周期，激勵(lì)效能尚未得到充分釋放。

投資環(huán)境展望：退出不暢引發(fā)全環(huán)節(jié)壓力

對(duì)于2025年的投資環(huán)境，調(diào)研數(shù)據(jù)傳遞出明顯的謹(jǐn)慎信號(hào)。在受訪機(jī)構(gòu)中，僅有45.71%在2025年發(fā)起或參與設(shè)立新基金，超過半數(shù)機(jī)構(gòu)選擇按兵不動(dòng)。在新設(shè)基金安排上，近四成機(jī)構(gòu)僅設(shè)立1只基金，且主要集中在20億至50億元的中等規(guī)模，顯示出“少而精”的布局思路。在投資賽道選擇上，高端裝備制造、新一代信息技術(shù)和新材料成為絕對(duì)主流，高度契合國家硬科技戰(zhàn)略導(dǎo)向。

然而，機(jī)構(gòu)對(duì)市場(chǎng)挑戰(zhàn)的認(rèn)知高度集中。高達(dá)91.43%的受訪機(jī)構(gòu)將“退出渠道不暢”列為首要挑戰(zhàn)，這一比例遠(yuǎn)超“優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目減少”（80.00%）和“募資難度增大”（75.24%）。退出端的堰塞湖效應(yīng)正向上游傳導(dǎo)，嚴(yán)重制約了DPI等關(guān)鍵業(yè)績(jī)指標(biāo)的達(dá)成，進(jìn)而影響新一輪的募資與投資能力，“退出難”已成為制約國有資本循環(huán)效率的一大阻礙。

挑戰(zhàn)與建議

當(dāng)前，國有投資機(jī)構(gòu)普遍面臨“保值增值剛性紅線”與“鼓勵(lì)創(chuàng)新容錯(cuò)”之間的內(nèi)在沖突。審計(jì)與巡視的高頻次監(jiān)督聚焦于程序合規(guī)與廉潔問題，導(dǎo)致國資機(jī)構(gòu)在實(shí)際操作中普遍存在合規(guī)泛化傾向，為應(yīng)對(duì)檢查而過度完善文檔與流程，出現(xiàn)了做全材料重于做好投資的動(dòng)作變形。同時(shí)，短期年度考核與長(zhǎng)期產(chǎn)業(yè)培育的錯(cuò)配，使得國資機(jī)構(gòu)在平衡財(cái)務(wù)回報(bào)與政策目標(biāo)時(shí)進(jìn)退維谷。

針對(duì)上述問題，報(bào)告建議，確立國資監(jiān)管部門的統(tǒng)籌協(xié)調(diào)地位，推動(dòng)建立跨部門的聯(lián)合審議機(jī)制，統(tǒng)一盡職免責(zé)的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，減少多頭監(jiān)管帶來的不確定性。還應(yīng)制定清晰的勤勉盡責(zé)“正面清單”，明確關(guān)鍵環(huán)節(jié)的合規(guī)動(dòng)作，為盡職認(rèn)定提供客觀依據(jù)。同時(shí)，呼吁建立基于基金全生命周期的長(zhǎng)周期考核體系，并針對(duì)政策性基金實(shí)施差異化評(píng)價(jià)，將退出與免責(zé)打通，鼓勵(lì)國資機(jī)構(gòu)在合規(guī)前提下主動(dòng)探索多種退出路徑，從而提升國有資本的整體配置效率與市場(chǎng)活力。

2025年是“十四五”收官與“十五五”謀劃的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，國有投資機(jī)構(gòu)的使命與角色被賦予了更深刻的時(shí)代內(nèi)涵。當(dāng)前，激勵(lì)與容錯(cuò)機(jī)制建設(shè)的核心已經(jīng)從制度框架搭建，轉(zhuǎn)向精準(zhǔn)落地與效能提升。這需要我們?cè)诤弦?guī)與創(chuàng)新、短期考核與長(zhǎng)期價(jià)值、政策目標(biāo)與市場(chǎng)效益之間找到平衡。未來，隨著各項(xiàng)對(duì)策建議的逐步落地，相信能夠破解“不敢投、不愿投”的難題，激發(fā)國有資本的投資活力，讓國有投資機(jī)構(gòu)在培育新質(zhì)生產(chǎn)力、推動(dòng)科技創(chuàng)新與產(chǎn)業(yè)升級(jí)中發(fā)揮更大作用。